信用違約掉期 (CDS) 經常被視為市場對一家公司是否可能違約的晴雨表，而瑞士信貸銀行的崩潰無疑是最具代表性的案例之一。曾經的銀行巨頭瑞士信貸，在2023年初因高風險投資和內部紛亂而步履蹣跚，瀕臨破產邊緣。到3月17日，該銀行一年期CDS飆升至3280個基點，震撼市場，標誌著對其未來的深切擔憂。僅僅兩天後，在一場戲劇性的轉折中，瑞銀以32.5億美元的價格收購了這家陷入困境的金融機構，為這家全球銀行巨頭畫上了句號……

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何謂信用違約掉期(CDS)？

試想一下，在一個充滿不確定性的金融世界裡，借貸風險就像站在懸崖邊上一樣，隨時可能陷入無法預測的災難中。然後，在1990年代中期的華爾街，一種強大的工具誕生了：信用違約掉期（CDS）。突然間，那個懸崖似乎不再那麼可怕。銀行、金融機構和投資者找到了一個能讓他們對各類實體的信用風險進行對沖或投機的工具，這些實體包括公司、主權政府，甚至是像資產支持證券（ABS）這樣的複雜結構化產品。

CDS 自誕生以來，已經發展成為信用衍生品領域中最重要的創新之一，徹底改變了債務資本市場的格局。根據國際掉期及衍生工具協會（ISDA）2024年第一季度的報告，單一公司名稱的CDS交易現在佔所有信用衍生品交易的75.5%。CDS 不再僅僅是風險對沖工具，它已成為全球市場管理信用風險的重要手段，影響著交易活動，並使得各機構能夠更加自信和靈活地應對信用風險的險惡局面。

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理解信用違約掉期

想像一下CDS是金融世界中的保護網。它是一份合約，保護買方支付一筆前期費用和定期保費給保護賣方。參考機構不管是公司、金融機構還是政府，當發生違約或重組其債務，賣方將補償買方的損失。這就像是對信用風險的保險，確保在災難發生時，買方能夠獲得財務保障。補償金通常相當於債務的面值減去其回收價值，實際上彌補了買方的損失。

例如，在一個現實例子中，假設Jason是一名網球運動員，他想為自己的身體健康提供保障（比喻為債券）。他找了一家保險公司並購買了一份意外保險（比喻為CDS合約）。在這個情況下，Jason支付了前期費用和定期保費給保險公司（保護賣方），作為回報，保險公司提供了Jason身體健康的財務保障。如果Jason受傷（比喻成債券發行人違約無法支付利息和本金），保險公司有義務支付Jason的醫療費用（就像CDS賣方補償買方的損失）。

信用違約掉期的構建

CDS的構建包括幾個關鍵的組成部分：

參考實體：即被保險的借款方，這可以是公司、政府或結構化金融產品（例如按揭支持證券）。

合約義務：指的是在CDS合約中被引用的具體債務工具或義務，它可以是參考實體發行的債券或貸款。

信用事件：這些是觸發CDS合約的具體事件。典型的信用事件包括破產、未支付和重組。這些事件的具體定義在CDS合約/條款表中進行規定，並由國際掉期及衍生工具協會（ISDA）標準化。

合約金額：CDS所針對的參考義務的面值，這代表著保護賣方可能支付的最大金額。

前期支付：在CDS中，前期金額是在掉期啟動時由買方或賣方支付的款項，以平衡合約。

保費：保護買方定期支付給保護賣方的款項，通常以名義金額的百分比表示。點差反映了參考實體的信用風險。

到期日：CDS合約的期限或持續時間，通常為一年至數年不等。

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CDS合約通常在場外交易（OTC）市場上進行交易，並由ISDA協議進行標準化，以確保一致性和可執行性。標準化有助於為CDS合約創造流動市場，使其不僅可以用於對沖，還可以用於投機目的。

信用違約掉期的付款方式

CDS由前期付款和在交易期間定期支付的標準化固定息票組成。這兩個組成部分與CDS點差相掛鉤，該點差的設置是為了確保交易的現值從零開始。像任何信用利差一樣，這反映了市場對參考實體信用評級的看法，信用評級越低，保費越高，對應的CDS平價利差也越高。由於固定息票是標準化的，因此CDS的現值很少與平價一致，這就需要通過前期付款來抵消非市場價值並平衡交易。

圖示

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信用違約掉期的風險因素

儘管CDS合約為保護買方提供了顯著的好處，但它們也伴隨著一些內在風險，市場參與者必須仔細考慮。這些風險因素大致可以分為以下幾類：

交易對手風險：交易對手風險，也稱為信用風險，是指在發生信用事件時，保護賣方可能無法履行其合同義務的可能性。如果保護賣方違約，保護買方可能無法獲得承諾的賠償，從而導致潛在的財務損失（包括標的資產的本金和CDS的保費）。

  減輕措施：為減輕交易對手風險，市場參與者通常會進行抵押協議，要求保護賣方提供抵押品以保證其義務。另一種方法是與信用等級較高的交易對手進行交易，或使用中央清算機構來處理CDS合約。

市場風險：CDS交易中的市場風險源於由於參考實體的信用質量、利率或整體市場狀況變化而引起的CDS點差市場價值波動。點差擴大通常表示信用風險增加，而點差縮小則表明信用評級改善。

  潛在影響：暴露於市場風險的交易者和投資者可能會根據CDS點差的變動而獲利或虧損。參考實體信用狀況的意外變化可能會導致顯著的波動性。

流動性風險：流動性風險是指在二級市場上買賣CDS合約時，可能會遇到的無法不顯著影響價格的困難。在流動性較差的參考實體或市場壓力時期，CDS合約的流動性風險會更高。

  潛在影響：流動性風險可能導致買賣價差變大，交易成本增加，並且在金融危機時期或參考實體信用狀況惡化時，平倉的難度加大。

模型/定價風險：模型風險源於在對CDS合約進行定價和風險管理時，使用的模型基於錯誤的假設或輸入。由於CDS合約的複雜性，定價和風險評估模型在決策過程中發揮著關鍵作用。

系統性風險：系統性風險與CDS對整個金融體系的廣泛影響有關。通過CDS合約，金融機構之間的相互聯繫會在市場動盪時加劇壓力，可能會導致全球金融體系的連鎖效應。

  舉例：2008年金融危機突出顯示了CDS合約的系統性風險，當時像雷曼兄弟這樣的大型機構崩潰，其廣泛的CDS敞口引發了廣泛的影響。

信用違約掉期的應用

CDS合約在金融市場中具有多種用途：

對沖：CDS的主要用途之一是對沖信用風險。金融機構如銀行和資產管理公司會購買CDS保護，以保障其投資組合免受特定借款人違約的風險。通過這樣做，他們將信用風險轉移給保護賣方。

  舉例：投資者Alan持有公司債券，可能會購買CDS保護來對沖該公司違約的風險。

投機：CDS合約也用於投機目的，投資者根據他們對參考實體信用質量的看法來持倉。如果某投資者認為某公司信用質量會惡化，他們可能會購買CDS保護，期望點差擴大，合約價值上升。

  舉例：對沖基金經常使用CDS合約來對公司、行業甚至國家進行信用風險投機。

套利：當CDS點差與其他相關工具（如債券或股權衍生品）之間存在差異時，套利機會出現。交易者可以利用這些差異來獲取無風險利潤。

  舉例：交易者可能會發現債券收益率與CDS點差隱含的信用風險不符，並通過持有對沖倉位來捕捉套利機會。

常見交易的信用違約掉期類型

單一名稱CDS：單一名稱CDS是指針對單一實體（通常是公司或主權政府）的信用風險的合約。這是最簡單且最常交易的CDS類型之一，因為它直接與特定公司的信用評級相關。

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CDS 指數：CDS 指數是指標準化合約，參考一籃子單一名稱的CDS，代表了一個多元化的信用風險投資組合。這些指數每六個月進行一次展期，通常在3月和9月。每次展期時，會創建一個新的CDS指數系列，並更新成分。最受歡迎的CDS指數包括CDX和iTraxx。

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信用違約掉期投資

一些投資者基於對某些參考公司財務穩定性的樂觀預期，選擇出售信用違約掉期（CDS），這些CDS的利差高於市場上的息票。通過出售這些CDS，投資者本質上充當了保險人的角色，從尋求保護的買方那裡收取保費，來對抗參考公司的潛在違約風險。值得注意的是，這種投資不涉及任何初始支出；只是從這些保費中獲得穩定的收入流。這種策略使他們能夠持續產生收入。然而，這種策略並不是沒有風險。一旦參考公司陷入困境或面臨財務壓力，賣方將承擔巨額賠付的責任，這可能導致嚴重的損失。儘管穩定收入的誘惑力巨大，出售CDS卻是一場高風險的博弈，需要足夠的信心和對公司財務狀況的深入了解。

免責聲明

信用違約掉期（CDS）是一種複雜且高風險的金融工具，通常涉及潛在的重大財務損失。投資者應謹慎對待，充分理解其複雜性和相關風險。由於其複雜性，建議在進行CDS交易之前尋求專業建議，以確保做出明智而審慎的決策。

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