摘要

• 由於通脹與就業市場強勁，美聯儲表示將在 3 月加息，未對此後的時間和步伐做出承諾，我們認為今年可能有 4 次加息，不過俄羅斯/烏克蘭政局緊張或將影響加息步伐。
• 回顧過去升息階段各類資產表現，通常在升息後1-3個月較為震蕩，6個月後股市通常表現可期，特別是新興市場、日本、以及美國。
• 我們建議短期內美股宜採較保守態度，相對於成長型股票可更關註防禦性股票。我們偏好板塊包括金融、防禦性消費類股。
• 股市以外我們看好美元兌日元走勢，並避開美國國債、美國高收益債。

美國利率走勢：鷹派FED，升息在即

美聯儲暗示將在 3 月加息，但未對此後的時間和步伐做出任何承諾。過去一個月，華爾街把關註點集中在“加息多少次”，瑞銀預測美聯儲在2022年將連續6次加息，高盛則認為是7次，摩根大通更是作出連續9次加息的驚人預測。我們預期有 4 次加息，分別在2022年3月，6月，9月，12月，在通脹高企時提前進行，然後隨著通脹下降而趨於平緩。值得注意的是，俄羅斯與烏克蘭的政治局勢緊張將有可能影響加息步伐。

此次加息背景，過去的幾個月里就業市場強勁，失業率下降至4%。除去此次新一輪歐米克隆變種的影響，疫情之下受到打擊的大部分產業已經逐漸恢復。

通貨膨脹率達到7.5%，是自1982年的歷史高位，且遠超市場預期的7.3%；同時消費者指數達6.2%，也是1982年後最高。疫情造成供應鏈、能源和勞動力短缺，不均衡供求關系推動了通貨膨脹率的大幅上升。展望未來，經濟走勢仍將依賴於疫情狀況。盡管隨著疫苗註射率的上升，供應鏈短缺有望緩解，從而加大供給端平衡供求關系，降低通膨水平，新冠變種病毒仍將帶來大量未知。

根據美聯儲官方信息，從 2 月開始，FED將每月至少增加 200 億美元的美國國債持有量，每月至少增加 100 億美元的機構抵押貸款支持證券持有量。美聯儲持續購買和持有證券將繼續促進平穩的市場運作和寬松的金融條件，從而支持信貸流向家庭和企業。

FED目標的長期年通脹率不應超過2%。為了達到目標，預計FED將很快上調聯邦基金利率的目標區間，繼續降低其凈資產購買的月度步伐，使之在 3 月初結束。

回顧過往加息周期：股票市場反應良好

加息表現為連續加息，而非一次上調息率至目標利率。 在過去40年的 6 次加息過程中，平均每輪連續加息次數為 11 次， 平均每次上調 27bp。 加息次數最少的周期是 1999 年 6 月-2000 年 5 月，加息 6 次；次數最多的是 2004 年 6 月-2006 年 6 月，加息 17 次。

回顧上輪加息周期（參照下圖），在2015年12月開始，2016年12月結束，總體上調了225個基點。市場反應來看，一年期間加息後標普指數上漲7%，10年美債利率上漲53個基點。

市場反應來看，在過去6個加息周期後，有5次經濟（真實GDP年度增長率）達到回升，平均回升1.2%。製造業PMI指數加息後，整體來看會有小幅向下調整，平均下降1，均高於50榮枯線，表明經濟依然保持擴展趨勢。資本市場表現方面，標普指數普遍上漲，平均漲幅為5.1%。加息過程中，標普指數最高點與最低點間相差約14.5%，落差較大，投資人需要在指數上漲時謹慎入場。10年美債利率普遍上漲，平均上漲136.5bps。總體而言，過往加息周期後經濟持續增長，股市平均在升息期初中震蕩修正，而升息周期結束後有不錯的股市回報。

本輪加息後市場 -  美股偏好防禦性股票，其他選擇新興市場股票、與看多USD/JPY

• 美國股票市場：謹慎投資於長期成長股或者高beta股，選擇目前估值較低的防禦型股票而非周期性股票，避開中小型股。
• 從行業版塊來看，銀行和零售股票或成為利率上升的突出股票。
• 當10年期美元國債收益率上升時，銀行和多元化金融類股是唯一表現優於標普500指數的類股。
• 債券：避開美國公債、美國高收益債券；股票：股市較看好新興市場、日本、歐洲，板塊配置偏好金融及防禦性板塊，如消費必需品、醫療，下方提供FCN產品條件作為進場參考；
• 外匯產品：鑒於日圓的海外利差預期將進一步擴大，我們看好美元兌日圓走勢；大宗商品：多頭商品指數。
  

看好新興市場

在首輪加息後，新型市場（MSCI EM）通常反應良好，回報率中位數在6個月後達約17%(下圖)。標普高盛商品指數（SPGSCI）亦表現良好，首輪加息後回報率1月內在1%後保持在5-7%。日本東證股價指數(TOPIX)也有正收益。

看好USD/JPY

自 2021 年 9 月 FOMC 會議以來，隨著美聯儲的溝通和政策變得越來越鷹派，10 年期美國國債收益率已上漲約 55 個基點（下圖左）。隨著國外經濟前景的改善，長期國債收益率的增長與澳大利亞、英國和加拿大收益率的上升相得益彰。盡管美聯儲的立場越來越強硬，但自去年 9 月以來，澳元、加元和英鎊兌美元的跌幅相對有限。相比之下，美元兌歐元和日元的漲幅尤為強勁（下圖右），這反映出德國和日本收益率的漲幅仍然相對有限。鑒於日本央行政策和日本國債收益率變化的前景有限，我們預計美日收益率差將繼續擴大，從而提振美元兌日元。