February 8, 2023

摘要：

美聯儲於2023年2月2日宣佈加息25個基點，聯邦利率達到4.5%-4.75%的區間，符合市場預期，加息速度步入相對正常的節奏。
最新的美國非農就業數據顯示，非農就業人口大增51.70萬，而預期僅有18.50萬。雇主普遍不輕易裁員，再加之部分雇主也認為下半年的經濟會產生好轉，這反而又加劇了勞動力市場過熱的局面。
2023年開年的股市表現是自2019年以來的最好開局，但是我們認為這樣的表現是出於技術面推動而非基本面轉變。

宏觀經濟分析

在2022年6月，美國CPI同比增速達到一個階段性的歷史峰值9.1%。為了應對通脹，美聯儲連續四次加息75個基點，並且在去年12月將加息步伐縮小至50個基點，最新公佈的去年12月數據顯示CPI同比上升6.5%，是自2021年10月以來的最低水平。

事實上，已經有許多跡象表明，當前的美國的通脹已經出現了降溫。其中核心個人消費支出價格指數（Core Goods PCE）已經連續三個月出現反通貨膨脹跡象。

除此之外，除房租外的核心服務價格指數（Core Services PCE ex. Rent）自2022年10月以來一直呈下降趨勢。

雖然目前的利率走向正與市場預期逐漸趨近，但是近期來看，三月份的經濟預測摘要、物價和工資水平，就業增長等指標仍存在較大不確定性。住房方面通脹持續高企，但是從連續數月的平均值移動來看，與美聯儲主席鮑威爾的觀點一致，住房通脹將會在上半年逐步見頂並隨著整體通脹的降溫而進入下行區間。

我們維持美國經濟將實現軟著陸的觀點，但是在實際看到利率下行之前，我們預期利率仍會在高點保持較長的時間，以完全消除通脹產生的可能會滯後的影響。

最新的非農就業數據顯示，非農就業人口大增51.7萬，而預期僅有18.5萬。很明顯，當前的就業形勢仍然不容樂觀，美聯儲也持續强調，勞動力的供需關係失衡是控制通脹不順利的癥結所在。除了金融和住房等收到利率影響較敏感的行業以外，雇主普遍不輕易裁員，再加之部分雇主也認為下半年的經濟會產生好轉，這反而又加劇了勞動力市場過熱的局面。

除此之外，根據高頻數據顯示，職位空缺下降的速度可能會快於JOLTS的調查，因此數據可能並不是最真實的顯示，但是聯儲也一定會將該數據納入考量。

根據去年12月的會議紀要，美聯儲官員預期經濟增長將會持續較長時間低於預期，由於政策的滯後性，以及為了更好的實現控制通脹的目標。雖然第四季度的經濟數據高於趨勢水平，但是對利率敏感的製造業和住房也明顯走軟。

ISM製造業指數中的支付價格部分反彈，但是仍舊處於收縮區域，而二手車以及木材價可能無法持續前幾個月的下降速度。目前勞動力市場的供需仍待平衡，目前對貨幣政策轉向的預期也有些過早。

美國股市表現

2023年的開局好過大部分人的預期，但是背後的風險不能忽視。2023年開年的利好因素有中國的重新開放、美國通脹降溫以及美元的相對走弱、能源價格下跌等，但是值得注意的是，當前的估值已經囊括這些利好消息，而未來的走勢又收到3月份經濟數據的高度影響。

從基本面分析，近期其實並無過多的利好消息面。價格的漲幅很可能來源於市場的追高情緒以及一月效應。一月效應是一個統計學的規律，長期的數據顯示一月份的回報往往是正數，而且通常會比其他月份高。這與美國的增值稅安排、年終獎以及節日時間有關。未來的不確定性也來源於烏俄戰爭的走向和中美關係的進展等。

標普500指數的公司中，有80%的公司成本增長大於收入增長，這意味著每股盈利能力在將來的下跌趨勢。該趨勢的來源之一是經濟放緩導致的需求減弱：以蘋果公司為例，最近的財報顯示2023財年的淨利潤同比下跌13.37%，是其2019年以來的首次下跌，以及是2016年以來的最大跌幅。

技術面推動的漲勢

2023年開年的表現是2019年以來的最佳，同時2月初波動率指數VIX再次跌至18以下：

我們認為科技和周期股在年初的表現優越是是出於技術面的推動而非基本面：

‍技術面價格支撐：自去年11月以來，標普500指數的期權看跌相較於看漲的比率就大幅上升，這表明有更多投資者對於新頭寸的對衝 - 而這些多頭頭寸回調支撐了價格。‍
美股資金流向：美股ETF出現了明顯的散戶的資金外流，集中在科技股、成長股和和納斯達克ETF；而1月份散戶又出現了散戶在個股方面的資金流入，從而部分抵消了先前資金流出的影響，並非低層基本面的好轉。‍
市場風險情緒的轉變：高利率下投資者偏向於貨幣市場基金以及固定收益基金（投資級和高收益債券基金），同時投資者也開始購買長久期資產。多種因素疊加產生了風險情緒好轉的市場印象。但是同樣，基本面也並未因此而改變。