摘要：

• 北美時間5月4日，聯準會宣佈升息50個基點至0.75-1%，這是2000年以來首次升息幅度達到50個基點。此外，美國聯準會預計將從6月起縮減資產負債表，最初每月縮減規模475億美元，3個月後增至950億美元。
• 高企的通貨膨脹和持續增加的利率水平，使得標準普爾500指數實際盈利收益率（real earnings yield）創下1950年代以來最高負值，預示著指數有可能會進一步下探。
• 防禦性資產的表現依舊超過其他資產類別，在下跌市場環境中展現出相對抗跌表現。市場仍處於較恐慌的水位，建議投資人不急著進場或選擇分批進場方式，投資於價值股或防禦性資產如制藥生技、美元等。

美聯儲升息兩碼，6月起將量化緊縮

‍時隔22年，美聯儲再度大幅加息

為了遏止持續高漲的通貨膨脹率，美聯儲於北美時間5月4日宣佈，開始了本年度第二次加息，宣佈將基準利率上調50個基點至0.75-1%區間，為2000年以來最大幅度加息。此次的升息投票決議以全票通過。‍

發布會上，美聯儲主席鮑威爾表示，在接下來的會議中，保留再次加息50個基點的可能性，同時他也坦承，目前美聯儲官員並沒有在積極地考慮後續會議中一次性升息75個基點的選項。‍

美國第一季度就業成本指數（ECI, Employment Cost Index）環比增長幅度明顯，附加福利成本環比增長1.4%，是自1990年以來最高漲幅。加之美國4月份消費者物價指數CPI預計將持續走高，主要原因在於疫情、能源價格上漲和物價上漲造成供需失衡。

因面對多種壓力和挑戰，美聯儲的官員將會持續鷹派態度，而鮑威爾則繼續聆聽多方建議，保持開放態度。鮑威爾表示，對美國經濟形勢保持樂觀態度，強調有機會實現“軟著陸“。

‍6月起，開始縮減資產負債表

與加息同行，美聯儲將從6月1日開始啟動縮表計劃。初始階段，以每月475億美元的上限規模進行縮表，其中美國國債為300億美元，機構抵押貸款支持證券MBS為175億美元。三個月後將上限調整至每月950億美元的規模，其中美國國債規模擴大至600億美元，MBS規模為350億美元。

市場反應

雖然鮑威爾排除了一次性加息75個基點的激進策略的可能性，讓市場情緒得以緩解，受此影響會議當日標普500指數和道瓊斯工業平均指數都迎來大漲。但美聯儲同時加息縮表的緊縮政策需要市場進行消化，上周四美股三大指數又全部下跌。因此，隨著市場重新評估美國經濟軟著陸的可能性，後續市場可能繼續震蕩。

FOMC下一次會議時間為6月14-15日，是否會繼續加息為關註重點。

標普500指數過去一年實際回報率-7%

‍實際盈利收益率創下最高負值

教科書上的估值觀點認為，較高的利率應該導致較低的估值。但今天的事實顯然不是如此。現實情況是，40 年來最高的通貨膨脹率和過去兩個月幾乎翻倍的利率，但指數估值仍停留在歷史高位。加上8%以上的通脹率，使得標普500指數的實際盈利收益率（real earnings yield）創下最高負值，回到了1950年代。盈利收益率展現的是企業的獲利能力與股價間的投報關系，而實際盈利收益率則是將通膨納入考量。

實際上，過去一年標普500指數的實際收益率為-7%。 2021年5月，標普500指數在4200點，將近一年後在4135點，再將最新3月份CPI的8.5%增長計入後為-10%，包括股息的話為-8%。同一時期內，納斯達克100指數實際回報率更差一些，為-15%。羅素2000指數實際回報率為-25%。

從歷史數據來看，實際盈利收益率走勢會領先實際回報率約6個月的時長，雖然關系並不完美，但它在2001年和2008年的周期中驗證了實際盈利收益率會帶著實際收益率走低。因此，目前市場還在探底的過程中。不過積極的一面是，市場目前存在超賣，任何一個好消息都可能導致反彈。

防禦性資產表現不俗‍

4月最後一周，標普500指數下跌3.4%，而防禦屬性資產類別只下跌了0.5%。此外，防禦性資產從年初至4月底漲幅15%，是表現最好的類別之一。從下圖中的歷史數據中也能總結出，在不確定的經濟環境下，防禦性資產的表現通常都優於其他類別。

美元作為良好的對沖工具

隨著5月FOMC會議的結束，我們預期美元會持續保持高位。因為市場已經提前消化了加息兩碼的預期，所以FOMC的決議對美元走勢的影響有限。加之由於地緣政治和增長的不確定性，美元將可能受益於避險資金流入和美國實際利率上升，而美國作為凈出口國也能支撐美元。