上次我們分享了朱莉在股市中的奇妙冒險經歷，她在從学长Mark那裡了解了固定票息票據（FCNs）產品的知識之後，對結構性產品產生了更加濃厚的興趣，她發現學習的知識越多，就越發現自己不懂的越多。這次，她參加了一次校友聚會，再次遇見了Mark。讓我們一起看看她從Mark那裡學到了什麼吧！

某個清爽的冬季週末，朱莉參加了一次滑雪活動，這次活動在銀裝素裹的雪山上舉行。山上清新的空氣讓朱莉逃離了城市的喧囂。在山上玩了幾次滑降後，她打算停下來享受欣賞眼前的雪景。

為何投資者談“雪球”色變？

朱莉想要堆一個雪人，為了做雪人的頭和身體，她在地上抓起一撮雪，從小雪球開始，不斷地滾動雪球，讓它越來越大。隨著雪球逐漸增大，她不禁想起今年早些時候在市場上引起軒然大波的雪球結構性產品。恰巧，她也在活動中看到了Mark，毫不猶豫地走過去。“我最近一直在思考雪球產品，我讀到它們今年早些時候引起了不小的轟動。想問問到底發生了什麼事情嗎？”朱莉問道。Mark點了點頭，放下了滑雪裝備。他們走去了附近的一家酒吧裡暖和了一下，點了兩杯飲品後，Mark解釋道：“你有聽說過自動贖回功能嗎？類似於我之前提到的‘敲出’功能（參考文章：揭開結構性產品的神秘面紗 系列篇3：小桃和朱莉的投資冒險記）。”朱莉搖了搖頭，有些困惑：“沒有，你能解釋一下嗎？”

Mark靠近了一些，熱切地解釋道：“自動贖回結構可以掛鉤標的資產，這個標的資產可以是一個股票指數或是一籃子股票，他們達到特定價格水平時會提前終止產品合約。這個特定價格被稱為上行障礙。這樣的特性可以使得投資者鎖定他們的收益。朱莉點了點頭，“哦，這聽起來確實像敲出功能。但它們之間有什麼區別呢？”

“想像一下這樣的情景，”Mark繼續說，“你投資了1000美元在一個與兩隻股票掛鉤的自動贖回產品中。每個月，我們會觀察這些股票的價格。如果它們的平均價格超過了某個特定水平，這個產品就會被贖回，意味著它提前終止，你會拿回你的初始投資和一筆不錯的票息支付。假設票息率是每年12%，如果產品在一個月後被贖回，你會拿回1000美元加上10美元。如果在六個月後被贖回，你會拿回1000美元加上60美元，依此類推。”

Mark停頓了一下，讓朱莉慢慢去消化這些知識，繼續說：“這就像滾雪球的過程，一開始雪球很小，但隨著它滾動，會沾上更多的雪，變得越來越大。這就像支付給你的雪球票息，會隨著時間的推移而累積，總回報隨之增加。”

朱莉笑了笑，變得更加好奇，“這聽起來對投資者很有吸引力呀，為什麼會引起恐慌的呢？”

Mark靠在椅子上，露出沉思的神情，“恐慌是由市場波動引起的。雪球產品因為高票息率而引人注目，但它們也伴隨著風險，尤其是在標的資產表現不佳的時候會觸發敲入事件。”

朱莉全神貫注地聽著，“敲入事件？你之前提到過這個，這怎麼影響產品的回報的呢？”

Mark向前靠了靠，“如果市場經歷重大下跌，投資者可能無法獲得預期的雪球票息。更糟糕的是，如果標的資產的價值跌破某個水平，他們可能會面臨本金損失。投資者常常希望市場不會暴跌而會上漲，從而通過自動贖回獲得雪球票息。然而，我們不能排除這種可能性，就是如果資產價格在購買後顯著下跌，他們在敲入事件發生時可能會面臨重大損失。如果時間跨度較長，觸發敲入事件的概率是不低的。而且，雪球產品的期限很長，通常是2-3年。隨著時間的推移，風險就像雪球一樣越滾越大。到那時，雪球不再是誘人的回報，而是一場冰冷的風險雪崩！”

朱莉笑著理解了這個比喻，“所以，簡單來說，這就像投資者在向市場出售保險時，承諾在市場下跌時承擔損失。如果市場崩盤，他們就得賠付給市場，這意味著他們自己面臨巨額索賠。”

如何改進？一起看看自動贖回獎勵票據吧

然而，朱莉仍然覺得自動贖回功能像是一個閃亮的誘餌，只要使用得當，就可以控制潛在的風險。於是她問道，“如果我們去掉敲入事件，縮短期限呢？你提到期限越長，風險越大，因為市場在較長時間內會變得更加不確定。”

Mark的眼睛閃爍著興奮的光芒。“是啊，朱莉，妳現在的思路真是像產品設計師！自動贖回功能其實可以融入各種結構性產品中來吸引投資者。它通常會使結構更便宜，因為它可能終止未來的潛在收益，用更高的票息作為補償給投資者。”

Mark繼續說，“其實，已有一種產品符合妳的想法，叫做自動贖回獎勵票據，簡稱自動贖回BEN（“Auto-callable Bonus Enhanced Note”）。讓我先給妳解釋一下BEN。”Mark拿起一個筆記本開始畫圖，“好，想像一下BEN是一張名義金額為100萬美元的票據，期限為3個月，標的資產是一籃子股票，票息為24%年息。”

朱莉點點頭，跟著他的思路。Mark笑著說，“有趣的部分來了，”他咧嘴笑道，“在3個月結束時，如果這籃子的最終表現等於或高於初始表現，我們會比較最終表現的收益和票息的回報。”他寫下了幾個公式：

• 最終表現 = 最終價格 / 初始價格
• 最終表現的收益 = 最終表現 - 1
• 3個月的票息回報 = 24% / 4 = 6%

這時，朱莉提出疑問，“等一下，那最終價格是什麼呢？是到期時所有股票價格的平均值，還是應該取所有股票中表現最差的那個？”

“應該取表現最差的那個。”Mark解釋道，“你計算出籃子中所有股票的最終表現，然後取最差的那個。”

Mark繼續說，語氣變得活潑起來，“如果最終表現的收益大於票息，我們就能獲得最終表現的收益和本金。如果不是，我們拿到票息和本金。”他輕笑道，“但如果籃子的最終表現低於初始表現，投資者會收到相當於本金除以初始價格的股票數量，這意味著他們的本金可能會受到損失。”

朱莉的眼睛微微眯起，思考著這些信息。“如果我們加上自動贖回功能呢？”她好奇地問。“讓我給妳分成三種情況來解釋吧。”他畫了第一個圖表，描述股票價格的走勢，“假設在第一個月結束時，標的資產的價格高於初始價格，投資者將獲得只積累一個月的票息，也就是24% / 12個月 = 每月2%，加上本金。”

朱莉的嘴巴微微張開，形成了一個小小的“O”形，“哦。” Mark繼續說道，“現在，來看看第二種情況：如果在第二個月結束時，標的資產的價格高於初始價格，我們應該將最終表現的收益與票息回報進行比較。假設表現的收益是6%（106% - 1），這比兩個月累積的票息高，也就是每月2% x 2 = 4%。我們就可以獲得6%的收益和本金。”

“接下來是第三種情況，”Mark說著，畫出了最後一個圖表，“如果在到期時標的資產的價格僅僅高於初始價格，假設表現的收益是3%（103% - 1），這比三個月累積的票息少，也就是每月2% x 3 = 6%，那麼我們就能獲得6%的回報和本金。”

然而，如果在第一個月結束時，第二個月結束時，或到期時標的資產的價格低於初始價格，投資者就必須用本金按初始價格回購股份。”

朱莉臉上終於露出燦爛的笑容，眼睛如繁星。“所以，BEN的自動贖回功能就像一個超級強化版的雪球！我們可以將標的表現的收益提升到雪球票息，甚至如果標的表現的收益超過票息，還能多賺一筆。而且，只有三個月的期限，大大減少了市場突然崩盤的風險，這在當我們對短期內標的資產持樂觀態度時很適用！”

如何考慮BEN的標的資產？

“完全正確！”Mark興奮地點頭。“哈哈，你問了很多好問題，但現在輪到我問你了。你覺得哪種標的資產適合這個策略？”

朱莉陷入了深思。她感到當前的美國大選正在造成國際政治局勢的不穩定。民主黨還是共和黨當選後的政策存在顯著差異，這將對不同的行業產生不同的影響，使得股票和債券市場的前景變得不確定。此外，美國股市正受到資本外流和科技公司業績不佳的拖累，很難對這些資產持樂觀態度。

然後朱莉說：“我覺得黃金是合適的。市場目前正轉向黃金等避險資產，以對沖地緣政治風險。此外，全球央行對黃金的需求正在增加，再加上市場已經預期美國將降息，導致美元走弱，這些因素都對黃金有利。所以，我認為黃金在短期內會有適度上漲，讓投資者避免提前自動贖回，並獲得更多票息。如果價格顯著上漲，投資者還能獲得比票息更好的回報。”

Mark的表情突然亮了起來，讚賞道：“朱莉，見解很棒！”他明顯被打動了。“鑒於當前的市場狀況，黃金確實看起來是理想的標的資產。你的分析非常到位。這正是我們需要的戰略思維。”

當他們結束討論時，酒吧裡充滿了活力，不是因為酒精，而是因為創意和洞見的激盪交融。