摘要

• 中國政府目前正採取一系列措施嘗試恢復投資者對於經濟的信心，如召開金融穩定發展委員會特別會議安撫市場情緒，官方出面澄清其在俄烏沖突中的立場，推出新的疫情應對措施為從清零向共存過渡等。
• 金融穩定發展會議向外界傳達了積極信號，帶動了股票市場的反彈。反彈能否持續需要進一步觀察後續政策及外部條件。總體而言我們仍然對投資中國離岸市場持謹慎態度。
• 美國證監會近日將五家中國公司列入《外國公司問責法》的暫定清單。從公司層面而言，更換審計機構的方法並非對所有中概股公司可行，能否解決或取決於中美監管政策面的合作。

中國經濟近期概覽

中國政府目前正在採取一系列措施以嘗試恢復投資者對於中國市場的信心。由於中國仍深陷疫情沖擊、持ADR（美國存托憑證）公司退市風險以及樓市不景氣的影響，我們認為更寬松的貨幣政策以及對於股市進行乾預將會是政府近期工作的主軸。針對住房與新冠疫情，盡管短時間內尚難以有明顯的政策轉變，但目前一條清晰的應對路徑正逐漸形成。摩根斯坦利的分析報告指出，由於疫情的反彈，中國經濟的復蘇可能會有所減緩，並因此下調了對於中國經濟增長的預測，但其仍然高於外界猜測的5.1%。

國務院金融穩定發展委員會召開專題會議

國務院副總理、金融委主任劉鶴主持召開的金融穩定發展委員會特別會議就資本市場問題向外界傳達了積極的信號，並帶動了當日中概股的反彈。劉鶴所召開的這次罕見會議企圖通過一系列突出和更清晰的政策指導穩定住當前市場的情緒。會議中列舉出的一些措施，如實施更激進的貨幣政策、增加信貸、鼓勵長期機構投資者諸如國有投資企業增持股票、中美共同推出ADR審計合作計劃以及鼓勵中國企業赴美上市等，都被視為可以立即著手推進的項目。另一些諸如房市是否能建立風險管理機制，科技企業巨頭監管政策的重設，以及任何部門都不能單方面引入“可能對市場產生重大影響”的緊縮措施的推行，其進度取決於其他監管部門的配合度。關於中國是否能夠在發展經濟與防疫找到平衡點，亦或是北京與香港監管者合作穩定香港的金融市場，我們認為時下想要立即實現有一定困難，有待進一步的觀察。

疫情政策調整或為走向共存鋪路

中國近期宣佈了一系列新的疫情應對措施，包括鼓勵新冠特效藥、鼓勵使用自測盒，制定新的防止醫療資源擠兌機制，對於病人出院條件放寬以及加強老年人接種疫苗等，都顯示其正有意轉變疫情防控政策，未來有望從大規模的封閉走向部分開放。官媒有意突出Omicron的輕症特徵以及低毒性，上海宣佈不封城（盡管正處於網格化管理）等現象等皆佐證了這一想法。鑒於目前疫情在上海吉林等地的爆發，未來幾周，中國大概率將繼續使用“零容忍”的舊劇本來遏制當前的死灰復燃，且這些過度緊縮的措施可能持續至五月，之後根據事態變化逐漸校準疫情政策。

官方對於俄烏立場的校準與澄清

中國駐美大使秦剛近日闡述了中國在俄羅斯烏克蘭戰爭中的立場，聲稱中國並未提前知道俄羅斯的軍事行動計劃，也沒有提供任何軍事上的援助。鑒於中國在該地區的貿易利益和其作為全球最大的石油和天然氣進口國的地位，中方全力支持通過談判和平解決沖突。

中國股市市場綜述

金融穩定發展委員會特別會議以及駐美大使秦剛對於中國在俄烏沖突上的闡述觸及了投資者對市場較為擔憂的話題並向外界提供了積極的跡象。在金融穩定會議上，劉鶴強調了：1）對於樓市將適時採取有效的風險管理措施；2) ADR退市已經取得積極進展，目前合作正在加速展開；3）對於想要海外上市的所有類型公司都將受到政府支持；4）對於國內巨頭將會有更加透明的監管環境。我們對於這些陳述持積極的態度，並注意到恆生指數已經大幅回彈到摩根斯坦利的熊市目標19500點上方。

對於此次反彈是否能夠持續，我們認為還需要觀察以下政策以及外部條件：1）對於清零政策的矯正程度（如目前正在執行的大規模封鎖會給巨集觀經濟及企業收益帶來下行風險）；2）全球緊張的地緣局勢是否能有所緩解，這將有助於中國的外部收益率（ERR）下降；3）更穩定的樓市；4）不同政府部門在政策執行上的協調合作。綜上而言我們仍然就中國股市復甦維持謹慎的態度。

《外國公司問責法案》詳解

2022年3月8日，美國證券交易委員會（SEC）將五家中國公司列入《外國公司問責法》（HFCAA）的暫定清單，包括百濟神州、百勝中國、再鼎醫藥、和黃醫藥以及盛美半導體。市場對此反應消極，主要的中概股公司都有接近20%的跌幅。隨著2021年度報告公佈日的到來，我們認為美國證監會（SEC）或將不斷擴大其認定的暫時名單，從而進一步對中概股的估值造成打擊。在如此大環境下，我們建議投資者在中概股投資上保持謹慎，並採取基於香港第二上市資格及外資所有權的對沖策略。

外國公司問責法主要內容

根據條例，若在美上市中概股公司目前聘請的會計師事務所不受美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）的審查，則公司享有三年改正期，其可以在此期間聘請具有PCAOB資質的會計事務所。但如果連續三年未能通過PCAOB審查，則改正期屆滿時，該中概股公司的證券將被美國證監會（SEC）禁止交易。同時，若PCAOB認為該會計事務所相關的外國政府的地位將導致其無法對上市公司進行完整、全面的檢查或調查的，則該上市公司需要向SEC提交文件以證明其沒有被外國政府所有或控制。

《外國公司問責法》對中概股企業的限制很大，由於中國企業、尤其龍頭企業的審計底稿中，包含大量中國行業數據和消費者信息，任由美國收集會影響到國家利益，因此這些企業陷入到了進退兩難的境地。自該項法律頒布後，中概股企業退市風險陡增，且股價一路下滑。

潛在解決方案

從公司角度看，對於五家被列入清單的公司， 再鼎醫藥與盛美半導體都表示在三年內有計劃啟用PCAOB承認的會計師事務所。然而，這種更換審計機構的方法未必對所有中概股公司有效，尤其是那些總部以及主要營運在中國的公司。例如，百勝中國在其最新的披露中表示並未有變動審計機構的計劃。

從監管角度看，中國證監會此前連夜發文強調相信同時符合兩國法律和監管要求的合作安排會盡快達成。這條訊息與之前證監會的評論相比聽起來更有底氣。若能夠相對較快地實現這一目標，則可以成為中概股企業恢復穩定的關鍵催化劑。

一些重点问题

現行政策下，更換審計機構或將運營向國外轉移並能不能有效讓所有的中概股公司脫離HFCAA的法網。對於那些主要收益在中國的公司，創始人可以通過更改國籍來避免受限於HFCAA的政策。然而，中國政府明確表示若有超過一半收益於中國取得，其審計文件將無法離開中國。因此，對於大部分中概股公司而言，更換審計機構的方法並不可行。

眼下而言最有可能解決審計爭端的方案就是尋求中美之間監管方面的合作。根據中國政府與PCAOB之前的一些態度我們可以推測他們已於某些方面達成共識。專家預計年內將有一個解決辦法成型。最有可能的方案就是中國公司在遞交審計資料給PCAOB前先於中國證監會填寫一份記錄，從而使得中國官方可以加入到這一進程，且這一舉措並未違反中國證監會的任何規定。

若不幸發生強制退市，投資者可以要求回購，但其股票的市場價值可能會受到損害。他們有權使用或不使用 VIE（可變利益實體）結構的保護：由於退市結果不符合美國證監會的規則，投資者確實有法律依據起訴公司要求贖回股份，並提起集體訴訟向公司索賠或單獨起訴公司。但贖回價格大概率不會讓投資者感到滿意。

中國公司可以在 A 股或香港尋找替代上市的平臺，但A股市場的要求對很多公司來說比較難滿足，一些科技和醫療保健公司可能有更好的 A 股上市機會。對於那些不太可能滿足香港上市要求的中小型公司，港交所近期進一步降低上市門檻的可能性並不高，最終這些公司若無法於A股上市，則只能考慮合並或者私有化等舉措。