September 28, 2022

摘要

全球供應鏈不暢，中國國内疫情反覆多發，中國股市的波動性可能在短期内繼續加劇。在美聯儲如期加息75個基點之后，9月22日周四香港股市暴跌至2011年以來的低點，恆指跌破18000點。
中共二十大計劃於10月16日舉行，我們預期此關鍵節點將會對房地產貸款拖欠問題、防疫政策的優化乃至方向調整做出新的指示。
相較於境外中概股我們更看好A股，主要得益於外資持股比例較低，從而對外部敏感程度更低。我們仍然認為能源安全將會成為逆全球化趨勢下的中心，如清潔能源、綠色科技以及戰略自然資源等領域有中短期的投資機遇。

中國宏觀經濟

在過去的8月和9月間全國疫情持續反覆，國際能源與糧食供給緊張，極端天氣如高溫乾旱都對經濟的恢復施加了壓力。MSCI中國指數也正處於20年以來持續時間最長的熊市。但八月份中國的經濟活動有所改善，零售銷售同比增長5.4%，前8月固定資產投資同比增長5.8%。

從數據來看，8月工業、服務業、基建和製造業投資小幅回升。需求端的房地產投資持續下行。出口方面大幅回落：主要原因有外部需求減弱，以及此前積壓訂單的釋放導致暫時的基數升高。

工業生產小幅回升，8月同比增長4.3%。其中汽車生產的回升態勢持續同時醫藥領域降幅也持續擴大。同時服務業生產也持續恢復，住宿、餐飲、電信廣播以及貨幣金融服務等商業活動指數都高於55%。雖然如此，整體的經濟形勢乏善可陳，有復甦跡象但力度不足。恒生指數今年迄今已累計下跌22%以上，延續了去年的跌勢。自2020年3月疫情導致的市場崩盤以來，恆指的表現落后MSCI全球指數67個百分點（中國內地公司約占三分之二）。

持續震蕩背後

總體來講中國股市的不明朗因素可以概括為：房地產市場低迷，房貸拖欠事件的影響；Omicron的零星散佈和相應防疫政策導致的私營企業復甦困難；地緣政治局勢不斷緊張升溫，俄烏戰爭陰雲持續。

目前房產市場仍處於壓力中，並無明顯跡象顯示將會保持穩定或有所回升。在2005至2013年間，房地產對中國GDP的平均增速貢獻接近1.5%，而預測該數據在未來10年為-0.5%。銀保監會相關部門負責人介紹，銀保監會正積極推動“保交樓，穩民生”的政策性銀行專項借款，來處理逾期難交付的爛尾樓建設項目。不過民營開發商的信貸投放仍然緊張，購房者信心受到疫情以及收入預期疲軟的影響，我們預計全國住房銷售可能要到年底才有望復甦。

香港將於9月26日起施行0+3的入境檢疫限制即不需要酒店强制隔離，僅需3天居家自我監測。許多人寄希望於即將舉行的二十大後對相關政策的調整優化，倘若香港在放寬限制後整體狀況穩定符合預期，將會成為另一個促進政策寬鬆的積極信號。

外界影響

美聯儲9月加息 75 bps符合市場預期，但是另一方面也預示了更高的最終利率和更長的未來加息周期：國際通脹問題的根本癥結在於俄烏戰爭的持續不確定性。綜合來看，當前的多重因素聚焦於離岸美元市場的緊張。相應的人民幣貶值使得成長板塊受到更為明顯的影響。

但是從另一方面來看，對於中國企業而言，從美國市場融資這一選項在近10年已經不再成為主流：平均下來每年僅佔總IPO總數的10%。

MSCI中國（藍色） vs 美元兌人民幣走勢及預測（紅色）/（Morgan Stanley）

上圖顯示的MSCI中國指數和匯率走勢的周期性出現極高的關聯性，且人民幣自8月的走弱主要是相較於美元的走强，與今年第二季度的疲軟原因不盡相同。美元作為國際貨幣的“避風港”，每當地緣政治衝突趨於緊張時，美元往往會走強。離岸人民幣的頹勢很可能會持續，中國人民銀行28日起將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0%上調至20%。我們預測，隨著美元強勢的緩解以及中國經濟增長動力的恢復，人民幣將會在明年開始逐步回升。